Cash to Equity

cash to equityDe Cash to Equity methode voor bedrijfswaardering is een variant van de Adjusted Present Value methode. De kern van deze waarderingsmethode is: het bepalen van de contante waarde van toekomstige kasstromen die beschikbaar komen voor de verstrekkers van het eigen vermogen. De cash (kasmiddelen) to (voor) equity (eigen vermogen). In deze definitie zit besloten dat de Cash to Equity methode de meest directe waarderingsmethode is om de waarde van het eigen vermogen, de aandelen, te bepalen.

Cash to Equity

De vrije cash to equity (VCTE) is de beschikbare kasstroom voor verstrekkers van eigen vermogen: de aandeelhouders. In formule:

VCTE = Netto winst + Afschrijvingen – Investeringen in vaste (materiële en immateriële) activa – Investering in netto (geïnduceerd) werkkapitaal + nieuw vreemd vermogen – aflossingen van vreemd vermogen.

Meer weten? Lees dan ook het boek Discounted Cashflow methode!
Hier zien we een eerste verschil met de WACC methode en de Adjusted Present Value methode. Deze varianten leiden tot de waarde onderneming. De waardebepaling was het resultaat van het contant maken (disconteren) van de (toekomstige) vrije kasstromen welke aan alle verstrekkers van (vreemd en eigen) vermogen ter beschikking komt. Bij de Cash to Equity methode worden alleen de kasstromen voor de verstrekkers van het eigen vermogen bepaald voor de bedrijfswaardering. Die leidt dus zo direct tot de waarde van het eigen vermogen.

De disconteringsvoet is bij de Cash to Equity methode is de levered kostenvoet eigen vermogen Kel. Door de aanwezigheid van vreemd vermogen is de kostenvoet van het eigen vermogen hoger. Begrijpelijk: want de verstrekkers van vreemd vermogen hebben weliswaar een lagere vergoeding, maar zullen daarentegen ook zekerheden (garanties) verlangen. Zo neemt het financiële risico voor verstrekkers van het eigen vermogen toe.

De disconteringsvoet die toegepast wordt bij de WACC methode is overigens de kostenvoet voor het totale (vreemd en eigen) vermogen: de Weighted Average Cost of Capital (WACC). Vandaar dat we deze onderscheiden door de aanduiding WACC methode

Net als bij de Adjusted Present Value methode wordt de bedrijfswaarde gebaseerd op de toekomstige financiële prestaties. Meer exact: de toekomstige vrije kasstroom. En niet zoals de diverse rentabiliteitsmethoden, de waarde van de onderneming baseren op het historische financiële rendement.

Financieringsstructuur

Bij de Cash to Equity methode wordt voor de waardebepaling de disconteringsvoet Kel (levered kostenvoet eigen vermogen) per periode (bijvoorbeeld: prognosejaar) aangepast. Zo wordt ook tegemoet gekomen aan het belangrijkste bezwaar van de WACC methode, namelijk dat de vermogensstructuur zich niet meer wijzigt.

Bij de Cash to Equity methode van bedrijfswaardering wordt zo wel rekening wordt gehouden met de veranderende financieringstructuur: de omvang van het de rentedragend vreemd vermogen.

Bij de WACC methode worden de toekomstige vrije kasstromen constant gemaakt tegen een constante Weighted Average Cost of Capital (WACC): de gewogen gemiddelde kostenvoet voor het totale vermogen van het bedrijf. In de praktijk is – en vooral bij MKB ondernemingen- de vermogensstructuur variabel. Bedrijfsfinancieringen worden aangetrokken en weer afgelost. Hierbij fluctueert het totaal aan vreemd vermogen bij MKB bedrijven relatief sterk ten opzichte van grote ondernemingen.

Bepaling Cash to Equity waarde KoKo BV

Als voorbeeld nemen we een MKB bedrijf: de besloten vennootschap KoKo BV. KoKo is het bedrijf van Koos: Koos’ Kozijnen. KoKo BV produceert hardhouten kozijnen voor de woningbouw.

KoKo BV is ook de casus die als basis gehanteerd is bij de toelichting over de Adjusted Present Value methode en de WACC methode

Voor een beter begrip is het wellicht goed om deze ook of eerst te lezen.De vrije kasstromen (dus: die ter beschikking staan aan alle vermogensverstrekkers) en daarvan afgeleid de Cash to Equity voor KoKo BV is als volgt:

Cash to Equity
Jaar 1
Jaar 2
Jaar 3
Jaar 4
Vrije kasstroom
€ 44.500
€ 45.500
€ 39.000
€ 39.000
Rente
€ 4.032-
€ 3.528-
€ 3.024-
€ 2.520-
Tax shield
€ 806
€ 706
€ 605
€ 504
Aflossing
€12.000-
€12.000-
€12.000-
€12.000-
Cash to Equity
€ 29.274
€ 30.678
€ 24.581
€ 24.984

Deze Cash to Equity wordt VOLLEDIG gedacht te worden uitgekeerd. En komt dus in mindering van de waarde van het eigen vermogen. Anderzijds groeit het eigen vermogen aan met het rendement op het eigen vermogen. Daardoor ontstaan er mutaties in het eigen vermogen. Tevens wordt op de schuld aan de bank afgelost. Daardoor verandert ook omvang van het vreemd rentedragend vermogen. Dit samengenomen geeft een veranderende leveraged kostenvoet eigen vermogen. En dat ziet er als volgt uit.

Leveraged kostenvoet EV
Jaar 1
Jaar 2
Jaar 3
Jaar 4
TW Vreemd vermogen
€ 84.000
€ 72.000
€ 60.000
€ 48.000
TW Eigen vermogen
€107.093
€104.462
€98.591
€96.462
Kel
27%
25%
24%
23%
 

De mutaties in de TW (toekomstige waarde) eigen vermogen is aangroei met (1 + Kel) in dat jaar MINUS de reeds genoten  Cash to Equity kasstroom in het afgelopen jaar.

De toekomstige waarden van de Cash to Equity kasstromen contant gemaakt geeft:

Contante waarde CtE
Jaar 1
Jaar 2
Jaar 3
Jaar 4
TW Cash to Equity
€ 24.274
€ 29.678
€ 31.081
€ 24.984
Discontering
0,788
0,629
0,507
0,411
HW Cash to Equity
€ 19.122
€ 18.664
€ 15.747
€ 10.276

Over de planperiode en restperiode, totaal 10 jaar, is dan de contante waarde € 103.482. Dat is ook de startwaarde van het eigen vermogen op het waarderingsmoment voor de bepaling van alle toekomstige waarden van het eigen vermogen. Deze startwaarde geldt voor het iteratieve proces om te komen tot de feitelijke bepaling van de verschillende levered kostenvoeten eigen vermogen.

De totale waarde van het eigen vermogen is dan dit totaal PLUS de aanwezige liquiditeiten, €103.482.

De totale waarde van het eigen vermogen is daarme:

Totale HW CtE
€ 103.482
Liquiditeiten
€ 35.200
Totale waarde CtE
€ 138.682

Zoals kan worden geconstateerd is de uitkomst van deze waarderingsmethode gelijk aan die van de Adjusted Present Value methode.

Dividendbeleid

De Cash to Equity methode kan worden gebruikt om de effecten van dividendbeleid inzichtelijk te maken. Wanneer aandeelhouders besluiten om de uitkering van de Cash to Equity uit te stellen, bijvoorbeeld gedurende 5 jaar met – € 3.000 en de laatste jaar extra uitkeringen te doen van + € 3.000, dan daalt de waarde naar €133.536. De gevoeligheid van deze dividendpolitiek wordt geïllustreerd in onderstaand overzicht:

Winstinhouding
Waarde
€ 3.000-
€ 133.536
€ 2.000-
€ 135.251
€ 1.000-
€ 136.967
€ –  
€ 138.682
€ 1.000
€ 140.397
€ 2.000
€ 142.113
€ 3.000
€ 143.828

Begrijpelijk is dus het streven van aandeelhouders naar een maximale leverage. En winstinhoudingen te vertalen in projecten met een bovenmatige return on investment ROI.

©BBO&F